武漢法律顧問律師

工期長達17年、移民上百萬，三峽工程的巨額資金錢用到哪里去?

在三峽建成之前世界最大的巴西伊泰普水電站，就曾因過度負債陷入經營困境，耗資巨大的三峽工程又如何走入資金的良性循環?

在當初制定三峽工程預算時，考慮到跨越多個宏觀經濟周期，預測動態工程投資為2039億元。2009年，歷時17年的三峽工程終于按時竣工。

“三峽工程醞釀多年，除去技術原因之外，巨大的資金供應如何保證，未來又如何運營及收回成本，也是中央反復考量的一個非常重要的因素，因為當時有一種說法是，三峽工程可能成為資金‘無底洞?！敝袊L江三峽集團公司總會計師楊亞回憶說。

截至2009年6月底，三峽工程累計完成投資1849億元，其中樞紐工程798億元，輸變電工程358億元，庫區移民工程693億元。這一金額比原估算的動態總投資節省200多億元。

其實，三峽集團在籌資上幾乎采用了我國資本市場上的所有手段，包括建立專項基金、發行企業債券、政策銀行貸款、商業貸款、出口信貸乃至上市融資，最后實現整體上市，從某種意義上說，三峽工程的建設史又是我國重大工程與資本市場共舞的一個縮影。

“以目前電價計算，當累計發電量達到10000億度時，三峽工程的巨額投資就可以收回?！睏顏喺f，根據推測，收回成本應該在2015年到2017年之間。

國家資本金推動

(1993年-1997年)

“三峽從1994年12月開始動工建設，但在工程初期，這個宏大工程未來的贏利前景并未被大多數人認識，金融機構也難以對項目風險進行準確的評估，因此這一階段資金主要來源是國家注入資本金和政策性銀行貸款?！睏顏喺f。

在全國人大通過興建三峽工程決議之后，國務院也于當年作出決定，全國除西藏以及國家貧困地區和農業以外的各類用電，每度電加價三厘錢作為三峽工程專項建設基金。

1994年，三峽基金征收標準提高到每度電四厘錢。1996年，三峽工程直接受益地區及經濟發達地區征收標準再次提高到每度電七厘錢。

與此同時，國家還把葛洲壩電廠劃歸中國三峽總公司(三峽集團前身)管理，葛洲壩電廠上繳中央財政的利潤和所得稅也全部放入三峽建設基金。

此外，從1994年至2003年，國家開發銀行還每年為三峽工程提供貸款30億元，總額300億元，貸款期限15年。

一位在三峽集團資產財務部工作多年的人士對本報記者說，“三峽工程籌備初期我們就把巴西伊泰普水電站作為研究樣本，將其興建過程中資金運作上的利弊全面進行分析?！?/p>

1975年開始動工的伊泰普水電站位于巴西與巴拉圭之間的界河--巴拉那河，是三峽全面建成之前世界最大的水電綜合工程。該工程共花費211億美元，其中一半是工程和設備費用，另一半是則是高額的利息。

“伊泰普水電站債務融資的比例達到90%以上，債務每年增加11億美元，即每天增加300萬美元，這導致這個巨型水電項目投產后在經營上曾出現很大的財務困難。

有了這個前車之鑒，國家在三峽動工之前就確立了要將債務比例控制在合理范圍的大原則。

“上述財務人士說，“我們估計三峽建設基金在整個建設期間可以征收1100億，作為國家投入的資本金，這意味著三峽工程一半的資金來源不需要還本付息?！?/p>

三峽建設基金的設立，保證了三峽工程整體資產負債率控制在50%以內的水平，再加上國家開發銀行的政策性貸款300億，達到了總投資的70%，成為三峽工程建設初期穩定的資金來源。

債券融資模式

(1997年-2003年)

1997年11月8日，宏偉的三峽大壩成功實現大江截流，標志著三峽建設進入到二期工程。

“1997年至2003年是三峽的建設高峰期，此時三峽工程已經打下基礎，項目風險和未來收益也開始被外界認知，于是總公司開始更多的運用市場化手段來融資，其中最值得一提的就是九次發行三峽債?！比龒{集團資產財務部人士告訴記者。

“在中國談企業債，不能不提三峽。因此它從1996年起已經發行了九期12個品種債券，募資達345億。三峽不僅發債次數最多，而且有很多產品創新。多年來，三峽債已經成為其他企業債券的定價基準，被稱為’龍頭債‘?！眹抛C券電力行業分析師徐穎真說。

據上述三峽集團資產財務部人士測算，“與銀行長期貸款利率相比，利用債券融資，每年可降低工程投資約3億多元?！?/p>

更重要的是，企業債融資改變了三峽總公司單純依賴政策性資金和信貸資金的狀況，使三峽工程募資逐漸從國家支持走向市場化。

此外還值得一提的是，三峽還在設備招標過程中創造性地引進了國外優惠資金。

以三峽工程左岸電站進口機電設備的招標為例，三峽總公司利用競爭性招標的有利條件，不僅引進了設備和技術，還同時獲得了國外優惠商業貸款。這些信貸資金不僅期限長、利率低、而且協議條款優越。

整體上市

(2003年-2009年)

2003年7月10日1時31分，又是一個三峽建設史上重要的日子，三峽工程第一臺發電機組--裝機容量70萬千瓦的2號機組實現并網發電。這意味著三峽進入到第三期工程。

對于整個三峽工程的財務而言，這無疑具有轉折性意義，三峽總公司開始通過發電收益有了正現金流。三峽工程從投入期進入到現金收獲期，而三峽工程的融資手段也再次發生方向性轉變。

“在2001年年底，三峽總公司就開始討論改制上市的議程，在2002年改制重組方案獲得國務院批準后，我們立即進行商業化改組，以葛洲壩電站資產為基礎，組建長江電力股份公司?！睏顏喐嬖V記者，“通過設立長江電力，開通股權融資通道，為三峽總公司建立了一個新的資本平臺”。

2003年11月18日，長江電力在上海證券交易所掛牌上市，募集資本金100億元人民幣，加上債務融資共187億元收購了總公司首批投產的4臺機組。

此后，長江電力又通過數次資本運作相繼收購母公司三峽總公司機組。

2009年5月，長江電力在長達一年的停牌后終于宣布，將以承接債務、向三峽總公司非公開發行股份和支付現金的方式，出資1075億元收購三峽總公司持有的剩余所有18臺機組。

千億規模的大手筆，在證券業再次引起波瀾。而至此，三峽總公司承建的全部26臺機組全部裝入上市公司中，三峽由此實現整體上市。

“長江電力上市之后，三峽工程的融資模式發生了大的變化，上市公司募集的資本被用來收購三峽投產的發電機組。而三峽總公司通過轉讓機組獲得現金，來支持三期工程和金沙江水電資源的建設，通過‘投資建設水電項目--轉讓已投產資產--投資新項目 ‘這一循環資本鏈，帶動資本進入水電行業，從而由一個項目型企業變成一個以發電資產為產品的企業?！叭龒{財務公司總經理金才玖如此形容三峽在資本市場時代的運作模式。

2015年-2017年：收回成本?

7月20日，當三峽水庫建庫以來的最大洪峰通過大壩時，壩址峰值流量達70000立方米/秒。隨著三峽水庫水位升高，并于21日晚達到156米，三峽電站26臺70萬千瓦機組開始滿額發電。

這也是三峽機組今年首次達到設計額定出力1820萬千瓦，日發電量4億多千瓦時。

“三峽工程是具有防洪、發電、航運等綜合利用效益的水利樞紐工程，但要收回巨額成本，水電站最主要收益是來自于‘賣電’?！睏顏喺f。

三峽電站裝機設計年平均發電量847億千瓦時，加上已經投產發電的葛洲壩電站，總裝機容量2000萬千瓦，年發電量約為1000億千瓦時。

2010年7月6日，長江電力公布的上半年發電量完成情況顯示，三峽電站和葛州壩電站上半年合計發電367萬千瓦時，其中三峽電站發電297億千瓦時。

“由于水電具的季節性的特征，可以肯定的是長江電力下半年業績要大大好于上半年，根據目前的來水情況，我們預計三峽電站全年可發電815億千瓦時，加上葛州壩157億千瓦時，預計長江電力全年可發電972億千瓦時?！皣抛C券分析師徐穎真說。

“以目前電價計算，當累計發電量達到10000億度時，三峽工程的巨額投資就可以收回?！睏顏啽硎?，根據推測，收回成本應該在2015年到2017年之間。

而對于三峽集團來說，三峽工程基本完成并不意味著成長的終結。

到2026年，三峽工程和金沙江下游四個梯級電站項目將全部竣工，三峽總公司水電裝機容量將超過6360萬千瓦，年發電量將超過3000億度，僅水力發電業務年收入將超過600億元。